華泰金融重要電話會(huì)議紀(jì)要

時(shí)間：2016年1月7日20:30-21:30

這次市場(chǎng)大跌到底是為什么？

國(guó)際市場(chǎng)來(lái)看：全球市場(chǎng)流動(dòng)性趨緊，美國(guó)的加息，資本回流導(dǎo)致全球流動(dòng)性趨緊，這又進(jìn)一步帶動(dòng)人民幣貶值預(yù)期。國(guó)內(nèi)市場(chǎng)來(lái)看：央行沒(méi)有全面放水，整體流動(dòng)性環(huán)境也是趨緊，12月流動(dòng)性趨緊，而到了1月，貨幣市場(chǎng)流動(dòng)性沒(méi)有太放松，也沒(méi)有如很多投資者預(yù)期的降準(zhǔn)降息。而且國(guó)內(nèi)清理場(chǎng)外配資后，很多個(gè)股的流動(dòng)性跟不上，而春節(jié)前是傳統(tǒng)錢緊時(shí)間。首先從流動(dòng)性來(lái)說(shuō)，炒作型個(gè)股是有價(jià)值回歸的基礎(chǔ)，但是真正的金融藍(lán)籌，這么大幅度的下跌，恐怕不能簡(jiǎn)單從估值找原因。

減持禁令1月8日即將到期，此時(shí)很多投資者搶著出逃，畢竟在去年底很多股票的估值又開(kāi)始出現(xiàn)泡沫化的傾向，而如果大股東都不認(rèn)可自己的估值，自然也有減持壓力。

在15年11月時(shí)，周小川行長(zhǎng)撰文專門提到要防范金融攻擊，目前的操作思路，確實(shí)有金融攻擊的影子，匯率，股市，期貨，三箭齊發(fā)，而目前反腐到了深水區(qū)，我們正在慢慢懂，我們之前寫過(guò)全球路演總結(jié)-知心分析師第二卷，主要分析了各個(gè)主流投資者的變化，沒(méi)見(jiàn)過(guò)鯊魚別當(dāng)做鯊魚不存在，我再把這篇報(bào)告的核心內(nèi)容這里說(shuō)下。

投資者也要分海外對(duì)沖基金，海外公募和保險(xiǎn)，本土神秘大資金，本土公募，本土私募，本土個(gè)人投資者。

海外對(duì)沖基金：

這是全球最敏銳的資本，一般都很神秘，但是做為大賣方，優(yōu)勢(shì)就是可以和他們交流，了解他們的想法。這么多年的經(jīng)驗(yàn)，實(shí)際上覺(jué)得海外對(duì)沖基金頂層的最大優(yōu)勢(shì)主要有兩點(diǎn)：

1.對(duì)全球金融政治體系具有深刻的理解和洞察力。因?yàn)檫@些對(duì)沖基金的頂層往往和政治聯(lián)系很緊，經(jīng)?？梢院透鲊?guó)精英有相互交流的機(jī)會(huì)，自然能明白全球的政治金融風(fēng)向，而且對(duì)各國(guó)金融體系與規(guī)則十分熟悉。

2.自身交易系統(tǒng)很優(yōu)秀，很多可以做到大象無(wú)形，利用各國(guó)監(jiān)管規(guī)則，可以隱秘的滲透進(jìn)金融體系。這種資金是大金融股中短期暴漲暴跌最主要的發(fā)起方。因?yàn)閷?duì)沖基金對(duì)流動(dòng)性要求很高，進(jìn)出必須自由，而且往往還要結(jié)合衍生品來(lái)放大杠桿，要達(dá)到一擊必中的效果，樂(lè)觀時(shí)要制造亢奮氛圍，這樣才能吸引大量資金進(jìn)場(chǎng)，悲觀時(shí)也要制造恐慌，吸納足夠籌碼。由于與政治相關(guān)度很緊，雖然賺錢是其主要目的，但同時(shí)個(gè)別也承擔(dān)使命。

海外公募和保險(xiǎn)資金：

這類資金的特點(diǎn)是長(zhǎng)期大資金，也是國(guó)內(nèi)投資者比較了解的外資，因?yàn)樗麄兺ㄟ^(guò)正規(guī)渠道進(jìn)入或離開(kāi)中國(guó)資本市場(chǎng)，例如QFII，RQFII，滬港通等，由于可以清晰看到痕跡，這些資金不會(huì)采取對(duì)沖基金式的暴漲暴跌，制造波段策略，而他們確確實(shí)實(shí)最在乎的是估值和長(zhǎng)期基本面，如果估值很便宜，而長(zhǎng)期基本面又不錯(cuò)，確實(shí)會(huì)買入并長(zhǎng)期持有，反過(guò)來(lái)說(shuō)，如果短期個(gè)股漲幅過(guò)大，也確實(shí)會(huì)賣出等待估值合理再重新進(jìn)場(chǎng)，這類資金是市場(chǎng)的中流砥柱，也是促進(jìn)估值合理化的主力。所以會(huì)出現(xiàn)當(dāng)A股暴漲時(shí)，反而看到滬股通的資金是在流出的，而且這類資金整體交易是比較平緩的，很少會(huì)短時(shí)間集中買入賣出。

本土神秘大資金：

本土大資金指的是真正從房地產(chǎn)，民間高利貸，互聯(lián)網(wǎng)金融等相關(guān)金融領(lǐng)域轉(zhuǎn)移出來(lái)的資金，這些資金是去年底大金融行情，尤其是2014年12月后面接力上攻的主力資金。這類資金的體量遠(yuǎn)超海外對(duì)沖基金，也遠(yuǎn)超QFII，RQFII等外資，是真正的本土資金中的主力。這類資金在去2014年年底由于股市的財(cái)富效應(yīng)，房地產(chǎn)，信托等影子銀行領(lǐng)域等相關(guān)出路收窄，在海外大資金激活市場(chǎng)后，蜂擁至股市，導(dǎo)致股市出現(xiàn)了史無(wú)前例的井噴，而且由于進(jìn)入的速度太快，不可能去買炒作型小股票，因?yàn)檫@些流動(dòng)性承載力太弱，所以只能拼命沖向大藍(lán)籌，而且這批資金也是國(guó)內(nèi)兩融業(yè)務(wù)的主力，又有杠桿，可以想象下，能帶來(lái)股市多大幅度的上漲？

本土公募：

其實(shí)本土公募本來(lái)應(yīng)該跟海外公募和保險(xiǎn)做一樣的事情，就是重點(diǎn)研究宏觀，行業(yè)，公司基本面，然后買入并長(zhǎng)期持有，因?yàn)楣嫉奶攸c(diǎn)是信息公開(kāi)，考核機(jī)制也很透明，如果和其他主力資金玩短期博弈，那很容易就被人把底牌猜透，基本處于非常不利的地位?？上г诮?年，本土公募除了少數(shù)還能堅(jiān)持基本面研究和估值敏感之外，確實(shí)大部分已經(jīng)和本土私募的風(fēng)格相似，如何相似我們就不多說(shuō)了，但是回頭看，這五年，本土公募確實(shí)可以大幅跑贏市場(chǎng)，跑贏估值敏感性投資者，理由主要還是國(guó)內(nèi)個(gè)人投資者太多，而機(jī)構(gòu)還是擁有專業(yè)和各種優(yōu)勢(shì)，想賺錢并不難。客觀說(shuō)這也是國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)機(jī)制使然，不應(yīng)該怪公募，未來(lái)隨著資本市場(chǎng)市場(chǎng)化，此時(shí)希望公募能看清未來(lái)的大格局，資本市場(chǎng)的風(fēng)格真的會(huì)切換，從偽成長(zhǎng)偽價(jià)值向真成長(zhǎng)真價(jià)值切換。

本土私募：

實(shí)際上接觸這么多私募，本土私募對(duì)個(gè)股的挖掘能力往往很強(qiáng)，而這種挖掘有時(shí)也顯得過(guò)于簡(jiǎn)單粗暴，有時(shí)甚至?xí)萑胧袌?chǎng)操縱和內(nèi)幕交易，但不管如何，本土私募的本土化確實(shí)應(yīng)該鼓勵(lì)，因?yàn)檫@是相對(duì)外資的優(yōu)勢(shì)，要鼓勵(lì)，但是也要進(jìn)一步合法化，少操縱，多做真正的基本面研究。至于本土私募的宏觀政治視野，全球交易系統(tǒng)，則離海外頂級(jí)對(duì)沖基金差距還有很遠(yuǎn)。而本土私募由于機(jī)制靈活，也有不少能在大金融行情中做跟隨者，也能賺到錢，但是一般不會(huì)是主力。而當(dāng)市場(chǎng)進(jìn)入震蕩，本土私募往往會(huì)更喜歡自己能有控制力的小股票進(jìn)行投資。

IPO新政與注冊(cè)制改革的推進(jìn)，讓很多高估的個(gè)股加速向價(jià)值回歸，也構(gòu)成一股做空的力量。

熔斷機(jī)制需要完善，第一次和第二次間隔太短，幅度太小。

未來(lái)的每一個(gè)因素的發(fā)展方向，與博弈結(jié)果預(yù)測(cè)：

國(guó)際流動(dòng)性：美國(guó)到底強(qiáng)到和97年時(shí)一樣嗎？沒(méi)有的，美元指數(shù)最近兩天還是下跌的，說(shuō)明美國(guó)也無(wú)法承擔(dān)美元過(guò)度升值帶來(lái)的成本提高，還有對(duì)就業(yè)的沖擊。如果真的再搞出一輪全球金融危機(jī)，估計(jì)美國(guó)自己承擔(dān)不起，馬上要進(jìn)行的美國(guó)大選也不用選了，直接換得了。所以美國(guó)的執(zhí)政者，包括美聯(lián)儲(chǔ)，也是不希望出現(xiàn)一輪金融危機(jī)，也因此不會(huì)不顧后果的加息，過(guò)度抽緊全球流動(dòng)性的。那么代表著空方最核心的牌，已經(jīng)差不多快出完了。而且我們之前在去年7月的決戰(zhàn)大金融中寫過(guò)，空方最大的問(wèn)題是聯(lián)盟松散，資金成本高，周期不能太長(zhǎng)，如果要發(fā)動(dòng)全面進(jìn)攻，那么也就是在一個(gè)月的時(shí)間要解決戰(zhàn)斗，不然越拖對(duì)空方越不利，那去年的節(jié)奏來(lái)說(shuō)，真正做空的時(shí)點(diǎn)就是6月和8月中后期，這一個(gè)半月，之后基本就沒(méi)有怎么發(fā)力，而今年假期歸來(lái)就發(fā)動(dòng)進(jìn)攻，我感覺(jué)，空方的底氣也不是很夠，因?yàn)槿绻母锓锤七M(jìn)，空方的力量又會(huì)大幅削弱，所以較為著急。如果美國(guó)如預(yù)期還是要保持全球流動(dòng)性適度，那么人民幣大幅貶值的外部基礎(chǔ)就不存在，而如果小幅貶值，以目前人民幣能提供的無(wú)風(fēng)險(xiǎn)回報(bào)率，在銀行中買理財(cái)都能有4.5%，而放在美國(guó)銀行中基本是0.2%，那么人民幣只要貶值幅度控制在一年4%以內(nèi)，那么就不會(huì)有巨大的資本外流壓力，畢竟在中國(guó)賺錢比其他地方容易的多，140萬(wàn)億的M2，還有初級(jí)投資者們，哪里有這么好的流動(dòng)性和空間。而從中國(guó)的內(nèi)因來(lái)說(shuō)，中國(guó)的改革決心，改革能力，也是其他國(guó)家所不能比擬的。因此中國(guó)的改革內(nèi)因也決定人民幣不具有大幅貶值的基礎(chǔ)。

國(guó)內(nèi)流動(dòng)性：央行要維持整個(gè)流動(dòng)性的穩(wěn)健，不會(huì)大水漫灌，但是也不會(huì)容忍系統(tǒng)性金融危機(jī)，所以在需要支持的時(shí)候，還是對(duì)國(guó)內(nèi)市場(chǎng)會(huì)定點(diǎn)投放流動(dòng)性，例如前面的MLF，SLF，定向降準(zhǔn)等手段，而對(duì)股市流動(dòng)性來(lái)說(shuō)，雖然現(xiàn)在場(chǎng)外配資體系已經(jīng)清理的差不多，但是證監(jiān)會(huì)也說(shuō)了，證金公司等國(guó)家隊(duì)并沒(méi)有退出，其穩(wěn)定市場(chǎng)的職能不會(huì)改變，意味著，該出手時(shí)，還是會(huì)出手的，以證金公司等國(guó)家隊(duì)體量，在我們?nèi)ツ?月時(shí)的測(cè)算，4萬(wàn)億的規(guī)模，頂住市場(chǎng)內(nèi)部的核心標(biāo)的并不會(huì)有太大問(wèn)題。優(yōu)秀大金融應(yīng)在優(yōu)秀的核心標(biāo)的之中。

減持禁令的解決：監(jiān)管層很難全面禁止減持，因?yàn)檫@不市場(chǎng)化，和改革方向不相符，那么現(xiàn)在只能加強(qiáng)披露，但是對(duì)于集合競(jìng)價(jià)不準(zhǔn)減持3個(gè)月不超過(guò)1%的規(guī)定，其實(shí)也很容易規(guī)避。說(shuō)到底，監(jiān)管層不能用簡(jiǎn)單粗暴的方式干預(yù)市場(chǎng)，只能看這個(gè)公司股價(jià)的自身價(jià)值，而如果大股東，高管堅(jiān)持要減，也很難禁止。所以如果上市公司出公告，不減持，或者增持，也可以作為一個(gè)大股東和高管對(duì)自己公司價(jià)值認(rèn)可的重要依據(jù)。

IPO新股改革和注冊(cè)制：這個(gè)改革的大方向是不會(huì)變的，不會(huì)因?yàn)樽罱墓墒胁▌?dòng)就改變方向，其實(shí)認(rèn)真研究IPO最新的新股改革，是很有意義的，現(xiàn)在申購(gòu)新股市值申購(gòu)，同時(shí)不需要預(yù)繳款，按照我們測(cè)算，今年新股收益可能會(huì)接近10%，對(duì)場(chǎng)外資金的吸引力會(huì)逐步加強(qiáng)，因?yàn)楝F(xiàn)在信托，p2p，還有民間高利貸在出風(fēng)險(xiǎn)，資金需要較高的回報(bào)，會(huì)到股市的，而要享受10%的收益，必然要買股票。最近其實(shí)看回四大行，三大保險(xiǎn)等超級(jí)大藍(lán)籌，下跌幅度并不大，很穩(wěn)定，而且股息回報(bào)率也有5%以上，如果在風(fēng)險(xiǎn)合適和可控的基礎(chǔ)上，用合適杠桿，融資買藍(lán)籌，同時(shí)參與新股配售，那么今年的收益大概率是不會(huì)低的。所以無(wú)論IPO新股改革還是注冊(cè)制，都應(yīng)該視為長(zhǎng)期股市的利好，短期有些擔(dān)憂很正常，記得當(dāng)年05年股權(quán)分置改革剛出來(lái)時(shí)，大家都解讀為大利空，跌了一段之后，大家才慢慢明白過(guò)來(lái)，股權(quán)分置是大利好，真正的大牛市拉開(kāi)序幕。所以我一直說(shuō)05年股權(quán)分置改革是股市崛起重要的內(nèi)在因素。而05年7月股市崛起的外在原因就是人民幣匯率改革，現(xiàn)在呢，是人民幣國(guó)際化，應(yīng)該以加入SDR為標(biāo)志性事件。

熔斷機(jī)制將逐步完善。

經(jīng)過(guò)這么深入的分析，相信投資者心理有數(shù)，不應(yīng)該再那么恐慌，但是還是要強(qiáng)調(diào)下，如果是估值過(guò)高，增長(zhǎng)前景堪憂的偽成長(zhǎng)偽價(jià)值個(gè)股，還是乘反彈可以出來(lái)看看。而如果是經(jīng)過(guò)深入研究分析，認(rèn)為是真成長(zhǎng)，真價(jià)值的公司，還是可以持有，參與新股配售。春節(jié)前流動(dòng)性估計(jì)很難特別松，建議春節(jié)前重視真價(jià)值金融股，例如銀行，保險(xiǎn)。而在二季度后，可以重視真成長(zhǎng)金融股，例如證券和其他多元金融。

保險(xiǎn)業(yè)務(wù)系統(tǒng)保險(xiǎn)信托證券銀行黃金多元金融保險(xiǎn)互聯(lián)網(wǎng)+眾籌互聯(lián)網(wǎng)+理財(cái)互聯(lián)網(wǎng)+比特幣互聯(lián)網(wǎng)+網(wǎng)銷基金

銀行里面的：華夏，光大，寧波，北京，招商，浦發(fā)，民生。保險(xiǎn)：新國(guó)太，新華，國(guó)壽，太保。證券：新大招，光大，招商。

銀行的基本面：16年挑戰(zhàn)很大，但是分化也會(huì)很大，而大概率銀行在17年迎來(lái)并購(gòu)時(shí)代，股息率高是最大優(yōu)勢(shì)，非常適合長(zhǎng)期持有，參與新股配售。

不良率和股價(jià)走勢(shì)可以看看，銀行還是大資金進(jìn)場(chǎng)的最愛(ài)之一，體量大，估值低，回報(bào)高，牌照稀缺。