2015年6月的中國股市雪崩，從表面上看，是由于不受監(jiān)管杠桿資金所引發(fā)，監(jiān)管機構(gòu)查處場外違規(guī)配資導(dǎo)致這些違規(guī)杠桿資金急速撤離，釀成股市暴跌。從根子上看，是中國資本市場的制度缺陷使然，市場價格發(fā)現(xiàn)機制失靈導(dǎo)致了千股漲停和跌停反復(fù)出現(xiàn)。

從這次股災(zāi)的特征來看，主要是體現(xiàn)為市場出現(xiàn)上千只股票跌停，成交量萎縮到極小，市場出現(xiàn)了我們通常所說的流動性危機。之所以產(chǎn)生這種流動性危機，其根源在于目前的市場交易制度。

首先，我們A股市場實行漲跌停板制度，任何一只股票上漲10%或者下跌10%的時候，價格就不再隨著市場供求關(guān)系變化繼續(xù)上漲。于是投資者在某一個點位上由于價格預(yù)期的高度一致而失去賣盤，交易停止，市場出現(xiàn)流動性枯竭。以6月份股災(zāi)為例，場外配資快速撤離產(chǎn)生的大量拋盤將一些股票的價格推向跌停板后，出現(xiàn)無人接盤的現(xiàn)象，市場的做空預(yù)期無法通過價格的充分波動得以釋放，結(jié)果導(dǎo)致連續(xù)跌停，悲觀預(yù)期進一步加劇，市場風(fēng)險被放大。可以說，漲跌停板交易制度加劇了流動性危機。

其次，A股市場T+1的交割規(guī)則一定程度上削弱市場的價格發(fā)現(xiàn)功能，影響了短線交易的活躍度。由于當(dāng)日買盤在上漲過程中無法平倉，短線資金的介入意愿降低，客觀上加劇了流動性危機的嚴(yán)重性。此外，現(xiàn)有交易制度的缺陷還降低了現(xiàn)貨市場和期貨市場交易的對稱性，增加了套利盤的獲利空間，甚至影響救市資金的運作效率。

雖然，交易制度的缺陷對股災(zāi)的發(fā)生、演變、加劇起到了推波助瀾的作用，最根本的原因仍然在新股IPO核準(zhǔn)制。自從中國A股市場誕生以來，限量上市的IPO審批造成的二級市場證券供求失衡一直是高市盈率、高發(fā)行價、高超募資金等三高現(xiàn)象的根源，股市高估值所導(dǎo)致的市場走向不穩(wěn)定，在傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)基本面不斷惡化的進程中，資金不斷追捧新興產(chǎn)業(yè)的成長性，賦予百倍以上的市盈率，股價也一度創(chuàng)出5000點的歷史第二高峰，對經(jīng)濟與改革前景的過度透支，行情必然走向垮塌；非理性暴漲形成的泡沫價格則是暴跌的罪魁。而非理性暴漲之所以發(fā)生，與市場的供求相關(guān)，發(fā)行市場的限量瓶頸，導(dǎo)致權(quán)益類資產(chǎn)供不應(yīng)求，股價高估，和垃圾股殼資源的過渡炒作，這些從不同角度形成A股市場的價格泡沫，一旦市場預(yù)期發(fā)生改變，泡沫破滅，暴跌隨之而至。

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除了上述因素以外，混業(yè)監(jiān)管機制缺位是本次股災(zāi)的制度誘因。股市配資來自與民間、銀行、信托包括保險，由于混業(yè)監(jiān)管機制的缺位，導(dǎo)致市場監(jiān)管者無法及時摸清市場資金的具體規(guī)模、介入市場程度與深度、杠桿率以及平倉線，這是在股災(zāi)發(fā)生后，監(jiān)管者在無法確知市場系統(tǒng)性風(fēng)險的背景下，只能傾其所有出臺救市措施并付出了沉重救市代價的主要原因；某種意義上說，混業(yè)監(jiān)管機制缺位既是股市杠桿失控的重要原因，同時也是后續(xù)救市效率低下的重要因素。

最后，金融交易模式創(chuàng)新與市場現(xiàn)狀存在脫節(jié)的現(xiàn)象，突出體現(xiàn)在量化交易發(fā)展過快，規(guī)模擴張過大，其跨市套利機制和程序化下單在單邊極端行情中更進一步放大了市場波動。另一方面，股指期貨、個股期權(quán)等衍生金融工具嚴(yán)重不足，A股市場的價格發(fā)現(xiàn)功能不夠充分，導(dǎo)致證券價格容易被單方面力量所操縱。

因此，要從根子上避免股災(zāi)的發(fā)生，一方面，要避免畸形行情，實現(xiàn)IPO注冊制改革，通過市場力量平衡供求關(guān)系，另一方面，要逐漸完善交易制度，監(jiān)管機制，豐富雙邊市場的交易工具，從根子上改變股價暴漲暴跌的土壤。