事件：元旦以來，全球股市暴跌，原油跌破30美元/桶，債券黃金等避險資產(chǎn)上漲，10年期美債收益率一度跌破2%。

點評：

核心觀點：近期全球股市暴跌，風險偏好下降，催化劑是美聯(lián)儲加息、人民幣匯率貶值等，根本原因是全球經(jīng)濟的脆弱性和資產(chǎn)價格泡沫的嚴重性。

次貸危機以來，全球經(jīng)濟經(jīng)歷了7-8年的恢復，但根基不牢，美國火車頭復蘇脆弱，中國經(jīng)濟面臨轉型之困。隨著美聯(lián)儲進入加息周期、中國經(jīng)濟進入增速換擋關鍵期和結構調整陣痛期，2016年全球經(jīng)濟脆弱性增加，是否進入“七年之癢”的周期里？元旦過后的全球股市暴跌，是正常的短暫調整還是危機前兆的風暴前夜？面對挑戰(zhàn)，供給側改革是唯一出路，是該決斷的時候了。隨著供給側改革破冰攻堅，各界對中國經(jīng)濟轉型的未來將更有信心。

新年伊始，全球股市暴跌，大宗重挫，黃金債券等避險資產(chǎn)上漲。

元旦以來，全球股市暴跌，截至1月16日，標普500指數(shù)下跌8%，納斯達克指數(shù)下跌10.4%，德國DAX指數(shù)下跌11.2%，日經(jīng)225指數(shù)下跌9.9%，上證綜指下跌18%，巴西印度韓國等新興市場股市也出現(xiàn)大跌。大宗商品價格大幅下挫，其中布倫特原油價格下跌22%，LME銅下跌7.8%，DCE鐵礦石價格下跌5.4%。人民幣匯率貶值壓力較大，港幣大跌，聯(lián)系匯率制面臨挑戰(zhàn)，巴西等新興經(jīng)濟體貨幣大貶。避險資產(chǎn)獲青睞，美債收益率一度跌破2%，中國國債收益率跌至2.7%附近，黃金上漲2.6%。

催化劑是美聯(lián)儲加息、人民幣貶值等。

首次加息后，近期美國通過逆回購回收大量流動性，與之相佐證的數(shù)據(jù)是1個月期的國債收益率大幅上行，考慮到美國是全球流動性的“總閥門”、各國經(jīng)濟脆弱性以及2009年以來流動性過剩堆積了大量資產(chǎn)價格泡沫，美國回收流動性重創(chuàng)全球股市和各國匯率。

當前國際經(jīng)濟的根本特點是經(jīng)濟周期和貨幣政策的三軌分化，美聯(lián)儲加息回收流動性，但新興經(jīng)濟體仍處于嚴重衰退期，巴西、中國等新興經(jīng)濟體貨幣大幅貶值。同時，西方國家有可能結束對伊朗的經(jīng)濟制裁引發(fā)原油再次暴跌、地緣政治風險上升等因素，打擊全球風險偏好。

根本原因是全球經(jīng)濟的脆弱性和資產(chǎn)價格泡沫的嚴重堆積。

2008年國際金融危機以來，各國均采取QE、財政刺激等手段應對，供給側改革進展有限，全球缺少創(chuàng)新浪潮和新增長點，資產(chǎn)價格泡沫嚴重，實體經(jīng)濟復蘇進程脆弱。世界經(jīng)濟呈三軌特征：

第一軌，美國2008年11月以來實施了三輪QE，并長期保持零利率，走向弱復蘇并在2015年12月首次加息。需要看到的是，美國經(jīng)濟此輪復蘇主要是靠大規(guī)模貨幣寬松、刺激股市房市泡沫、頁巖油氣革命收窄能源進口貿(mào)易逆差、制造業(yè)成本降低引發(fā)制造業(yè)回流的再制造化等，跟上世紀80年代末供給側改革之后引發(fā)的90年代信息技術革命及其黃金增長周期相比，不可同日而語，作為火車頭的美國更多地是通過QE和美元貶值將調整成本分散全球承擔，而不是通過供給側改革創(chuàng)新引領全球走出危機。第二軌，歐日在2014年以來通過QQE、負利率、匯率大幅貶值等貨幣刺激，經(jīng)濟筑底改善，采取的手段仍然是將調整成本分散全球承擔，供給側改革基本沒有進展。

第三軌，中國經(jīng)濟正經(jīng)歷轉型之痛，2008年前后劉易斯拐點出現(xiàn)，勞動力成本加速上漲，加工貿(mào)易比較優(yōu)勢削弱，2014年房地產(chǎn)長周期拐點出現(xiàn)，房地產(chǎn)投資及其相關的重化工業(yè)投資大幅下滑，與此同時，國內一線房市價格泡沫、三四線城市庫存泡沫、股市估值泡沫、重化工業(yè)產(chǎn)能嚴重過剩但面臨體制性出清困難、銀行體系大量隱性不良、影子銀行體系高利貸維續(xù)舊增長模式等因素疊加，對高端制造業(yè)和現(xiàn)代服務業(yè)領域的管制放開不夠，減稅力度過小。

七年之癢？全球市場休養(yǎng)生息？

次貸危機以來，全球經(jīng)濟經(jīng)歷了7-8年恢復，資產(chǎn)價格也出現(xiàn)了多年繁榮，堆積了較大的泡沫。但背后經(jīng)濟復蘇的根基脆弱。一方面，復蘇主要依賴于各國央行輪番刺激，隨著美聯(lián)儲進入加息周期，經(jīng)濟恢復力量減弱；另一方面，全球最大的新興經(jīng)濟體中國經(jīng)濟進入增速換擋關鍵期和結構調整陣痛期，正面臨轉型之困。而作為“火車頭”的美國也開始顯露疲軟跡象，標普500指數(shù)ROE從2014年10月的15.2，下降到2015年12月的12.6，美國ISM制造業(yè)PMI指數(shù)從2014年10月的59，下跌到2015年12月48.

新興市場是高危區(qū)。

一方面美國率先搞QE、零利率、貶值等分散調整成本，產(chǎn)能出清和去杠桿率先完成，率先走向復蘇，隨后歐日加碼搞QQE、負利率、貶值等，經(jīng)濟筑底改善，但是，國際金融危機以來，新興市場尚未產(chǎn)能出清和去杠桿，全球資產(chǎn)價格泡沫嚴重；另一方面，美國正進入加息周期，全球流動性極度寬松態(tài)勢可能逐步逆轉，新興市場成為最脆弱的一環(huán)。

對中國影響：全球股市暴跌是風暴前兆還是短期調整，需密切觀察。短期打擊風險偏好、引發(fā)貶值壓力、導致資本流出、資金鏈脆弱性增加等。但長期，中國經(jīng)濟的出路在供給側改革，只要能夠痛下決心推動改革，破掉舊增長模式和僵尸企業(yè)，放活新興產(chǎn)業(yè)尤其服務業(yè)，中國經(jīng)濟有望重獲新生。2009年的4萬億財政刺激雖然短期應急但遺留大量過剩產(chǎn)能和隱性不良，2014年以來的貨幣放水雖然延緩出清調整但推高股市和一線房市資產(chǎn)價格泡沫，公共政策取向終于走到了供給側改革，歷史留給我們的時間窗口可能已經(jīng)不多了，是該決斷的時候了。

隨著供給側改革破冰攻堅，各界對中國此輪經(jīng)濟轉型的未來將更有信心，中國不會落入拉美中等收入陷阱，中國有龐大的實體經(jīng)濟基礎、充裕的人力資本紅利、富有創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)活力的企業(yè)家隊伍，這跟以資源為主的拉美國家有根本不同，更類似成功實現(xiàn)增速換擋和結構調整的日本與韓國。

我們處在30年未有之變局的轉型時代，處在一個偉大的變革時代，一輪從上到下和從下到上的變革正在960萬平方公里的土地上展開，這為大眾創(chuàng)業(yè)、萬眾創(chuàng)新提供了廣闊的舞臺。我們深信市場經(jīng)濟的理念已經(jīng)在這個國家扎根，新一屆中央領導集體展現(xiàn)了推動改革的勇氣和決心。改革是最大的紅利，改革是唯一的出路。道路雖然曲折，過程雖然伴有陣痛，但經(jīng)歷過改革轉型之后的中國經(jīng)濟，前景將更加光明。