央行今日公布2015年第四季度貨幣政策執(zhí)行報告,報告稱,從資產(chǎn)負債表“復式平衡”的結(jié)果看,在負債方準備金下降的同時,資產(chǎn)方外匯儲備也會相應下降。貨幣政策應保持中性適度,既要防止結(jié)構(gòu)調(diào)整過程中出現(xiàn)總需求的慣性下滑,同時又不能過度放水、妨礙市場的有效出清。

具體如下:

準備金率、流動性與央行資產(chǎn)負債表

央行資產(chǎn)負債表與貨幣政策操作密切相關,貨幣政策操作會帶來央行資產(chǎn)負債表規(guī)模或者結(jié)構(gòu)的變化。例如,央行通過公開市場操作賣出國債回收流動性央行資產(chǎn)負債表的資產(chǎn)方對政府債權(quán)減少,負債方其他存款性公司存款相應下降。如果央行向商業(yè)銀行發(fā)放再貸款投放基礎貨幣,資產(chǎn)方對其他存款性公司債權(quán)增加,同時負債方其他存款性公司存款上升。

表1:簡化央行資產(chǎn)負債表

在經(jīng)濟穩(wěn)定繁榮的正常時期,發(fā)達經(jīng)濟體和部分發(fā)展中經(jīng)濟體中央銀行常規(guī)貨幣政策操作以短期利率為操作目標,通過公開市場操作將短期市場利率維持在目標利率附近,資產(chǎn)負債表只是作為附屬角色,其規(guī)模和結(jié)構(gòu)變動不大。1997年亞洲金融危機后,亞洲各國貨幣當局認識到外匯儲備在應對危機中的重要作用,其持有的外匯儲備大幅上升。體現(xiàn)在資產(chǎn)負債表上為資產(chǎn)方的國外資產(chǎn)大幅增加,同時負債方儲備貨幣大幅增加,資產(chǎn)負債表的規(guī)模擴大。為了緩解外匯占款上升投放過多流動性對經(jīng)濟的沖擊,央行往往會通過提高法定準備金率或者發(fā)行央行票據(jù)等方式來對沖。較高的存款準備金是分擔外匯儲備成本所必須的。本輪國際金融危機之后,隨著短期利率接近或觸及零下界,不少發(fā)達經(jīng)濟體央行為疏通貨幣政策傳導機制、改善金融市場流動性、促進信貸投放,更加主動地管理資產(chǎn)負債表的規(guī)模和結(jié)構(gòu)。

和多數(shù)亞洲經(jīng)濟體類似,中國經(jīng)歷了較長時間的資本流入,同時我們運用提高存款準備金率和發(fā)行央行票據(jù)等方式進行了對沖。從目前人民銀行的資產(chǎn)負債表看,資產(chǎn)方主要是外匯資產(chǎn),約占總資產(chǎn)的78%,負債方主要是存款準備金,約占總負債的63%,還有一部分負債是貨幣發(fā)行,約占21%,其他項目占比較低。在開放宏觀格局下,貨幣政策面臨著匯率“硬約束”以及資產(chǎn)價格國際間“強對比”地約束。本國貨幣政策過于寬松容易導致本幣貶值壓力。如果國內(nèi)物價和房價過高,投資就可能轉(zhuǎn)到國外資產(chǎn)價格更低的地方。這些都會表現(xiàn)為資本外流以及外匯儲備的下降。

從央行資產(chǎn)負債表上看,以準備金工具為例,若降低法定存款準備金率,負債方中其他存款性公司存款中的法定準備金會相應轉(zhuǎn)化為超額準備金,從而增加銀行體系的流動性,促進市場利率下行,加上降準信號意義較強,有可能強化對政策放松的預期,這些在一定情況下都可能導致本幣貶值壓力加大,資本流出增多,外匯儲備下降。這意味著,從資產(chǎn)負債表“復式平衡”的結(jié)果看,在負債方準備金下降的同時,資產(chǎn)方外匯儲備也會相應下降。

因此,在開放宏觀格局下,貨幣政策應有國際視野,要更加關注貨幣政策對資產(chǎn)配置、經(jīng)濟動態(tài)均衡的影響,要注意到這些影響最終都可能會表現(xiàn)在跨境資金的流動上。貨幣政策應保持中性適度,既要防止結(jié)構(gòu)調(diào)整過程中出現(xiàn)總需求的慣性下滑,同時又不能過度放水、妨礙市場的有效出清,要綜合運用好多種貨幣政策工具組合,為經(jīng)濟結(jié)構(gòu)調(diào)整與轉(zhuǎn)型升級營造適宜的貨幣金融環(huán)境。