國泰君安首席宏觀分析師任澤平今日在研報中指出，近期市場風(fēng)險偏好短期修復(fù)，A股放量上漲，開啟春季行情。但長期問題仍待解，市場在上漲過程中仍存疑慮。

關(guān)于近期的春季行情，任澤平分析，當(dāng)前市場核心是兩條主線：第一條是政策穩(wěn)增長、貨幣寬松、房市銷量回暖、投資回升、春季開工補庫需求、供給側(cè)改革預(yù)期、美元階段性走軟等推動的周期回升以及企業(yè)盈利環(huán)比邊際改善預(yù)期，表現(xiàn)為大宗周期品價格上漲；第二條主線是注冊制暫緩、刪除戰(zhàn)略新興板、證金恢復(fù)轉(zhuǎn)融資業(yè)務(wù)并下調(diào)費率等推動的風(fēng)險偏好修復(fù)，表現(xiàn)為中小創(chuàng)成長小票的上漲。這兩天主線先后發(fā)力，推動了這一波春季行情。

任澤平稱，從風(fēng)險偏好的角度，市場缺的不是資金，是信心，A股外面到處是錢。從估值的角度，按熊市估值現(xiàn)在還是貴了，但是考慮到殼價值保住了、成長性溢價等，目前A股估值處在歷史平均均衡水平上，過度悲觀是錯的。

以下為全文：

近期市場風(fēng)險偏好短期修復(fù)，A股放量上漲，開啟春季行情。但長期問題仍待解，市場在上漲過程中仍存疑慮。

1、前期市場曾擔(dān)心美聯(lián)儲加息、人民幣貶值壓力、經(jīng)濟硬著陸、監(jiān)管出錯牌等，均在短期對過度悲觀預(yù)期進行了修復(fù)。

當(dāng)前市場核心是兩條主線：第一條主線是政策穩(wěn)增長、貨幣寬松、房市銷量回暖、投資回升、春季開工補庫需求、供給側(cè)改革預(yù)期、美元階段性走軟等推動的周期回升以及企業(yè)盈利環(huán)比邊際改善預(yù)期，表現(xiàn)為大宗周期品價格上漲；第二條主線是注冊制暫緩、刪除戰(zhàn)略新興板、證金恢復(fù)轉(zhuǎn)融資業(yè)務(wù)并下調(diào)費率等推動的風(fēng)險偏好修復(fù)，表現(xiàn)為中小創(chuàng)成長小票的上漲。這兩天主線先后發(fā)力，推動了這一波春季行情。

簡單來講，市場的線索是清楚的，投資回升預(yù)期推動的大宗周期上漲，風(fēng)險偏好修復(fù)推動的成長小票上漲，未來看這兩條邏輯的強弱變化。

2、如果放在一個更大的視野下來看，貨幣超發(fā)背景下大類資產(chǎn)輪動的邏輯是清晰的。2014年新一輪貨幣寬松周期開啟以來（M），經(jīng)濟一路下行（Q），大量的貨幣沒有流入實體經(jīng)濟，除了維持龐氏融資滾動導(dǎo)致貨幣沉淀和貨幣流動速度下降（V）之外，先后推升股市泡沫（2014-2015年上半年）、房市泡沫（一線核心二線房價加速上漲是從2015年6月份股市轉(zhuǎn)熊以后，表明貨幣尋找突破口）、大宗周期品反彈（2016年初，可能補庫需求和供給收縮只是提供了催化劑或炒作借口）。

總的來看，2014年以來先后爆發(fā)的股市、房市、大宗價格大漲，基礎(chǔ)性的背景是貨幣超發(fā)（水牛），改革預(yù)期（改革牛）、房市刺激（刺激牛杠桿牛）、補庫需求投資刺激（周期回升預(yù)期）等提供了催化劑。

貨幣超發(fā)以后，人民手里的錢“毛了”，拿現(xiàn)金肯定是錯的。1年期定存利率僅1.5%，而2月CPI同比增長2.3%，已經(jīng)是事實上的負(fù)利率，如果跟暴漲的房價以及最近的大宗黃金比，更是虧得媽媽都不認(rèn)識了。因此，貨幣超發(fā)一定要拿實物資產(chǎn)。

3、市場反應(yīng)的是預(yù)期而不是現(xiàn)實，預(yù)期總是走在前面。放眼未來，只要周期回升、通脹預(yù)期、匯率企穩(wěn)、監(jiān)管層呵護市場等短期無法證偽，市場將繼續(xù)修復(fù)。

未來會破壞周期回升和風(fēng)險偏好修復(fù)兩大邏輯主線的風(fēng)險因素來自：1）一線地產(chǎn)超預(yù)期調(diào)控引發(fā)銷售投資在未來某個時點回調(diào)，進而證偽周期回升，短周期回升回歸長周期向下；2）國內(nèi)基建投資回升不及預(yù)期，這可能跟地方激勵不到位有關(guān)；3）隨著原油上漲美國核心通脹回升，引發(fā)美聯(lián)儲加息預(yù)期再起，市場普遍預(yù)期美聯(lián)儲在6月份前后可能第二次加息，這意味著3-4月份是人民幣匯率短期企穩(wěn)的時間窗口；4）經(jīng)濟和市場弱平衡下，政策的任何不審慎操作都可能被市場誤讀放大并演變成風(fēng)險；5）三大資金黑洞龐氏融資滾雪球，隨后無序去杠桿和資金鏈斷裂，以及蔓延成失業(yè)、社會不穩(wěn)定甚至民粹極左思潮抬頭風(fēng)險。

4、從風(fēng)險偏好的角度，市場缺的不是資金，是信心，A股外面到處是錢。近期監(jiān)管層通過注冊制暫緩、刪除戰(zhàn)興板等表示悔過之心，并派送證金恢復(fù)轉(zhuǎn)融資業(yè)務(wù)并下調(diào)費率等鮮花巧克力，為受傷的投資者療情傷，投資者雖短期覺累不愛，但姑且釋懷以觀后效。

從估值的角度，按熊市估值現(xiàn)在還是貴了，但是考慮到殼價值保住了、成長性溢價等，目前A股估值處在歷史平均均衡水平上，過度悲觀是錯的。

5、我們在2014-2015年上半年幫投資者賺錢，2015年下半年以來努力地幫投資者少虧錢，雖然在具體細(xì)節(jié)和時間節(jié)點上瑕疵頗多，但在大趨勢大拐點上勉強差強人意。作為宏觀老獵手，先后避開了ABC三浪下跌（2000點預(yù)測5000點，5000點提示風(fēng)險。1月4日“休養(yǎng)生息”），且抓住了B浪最大的反彈（戰(zhàn)熊團隊沖出江湖，就一個字“干！”）。前期提出“這是最后一波調(diào)整，這次見大底，過度悲觀肯定是錯的?！薄帮L(fēng)險偏好短期修復(fù)”。

6、最后三點結(jié)論：

1）貨幣超發(fā)背景下，一定要拿實物資產(chǎn)，沿著大類資產(chǎn)輪動的線索做配置，參考《錢去哪了？》系列專題報告。

保險業(yè)務(wù)系統(tǒng)保險信托證券銀行黃金多元金融保險互聯(lián)網(wǎng)+眾籌互聯(lián)網(wǎng)+理財互聯(lián)網(wǎng)+比特幣互聯(lián)網(wǎng)+網(wǎng)銷基金

2）與2014-2015年做趨勢投資不同（2000點買進去，5000點賣出來），2016年是存量博弈下的結(jié)構(gòu)性行情，戰(zhàn)術(shù)上要打一槍換一個地方，傳說中的高拋低吸波段操作也可以做了。

3）尋找能夠開啟新一輪行情的中期邏輯，比如改革從方案準(zhǔn)備進入落地攻堅、新干部考核條例、監(jiān)管層呵護市場盤活存量、去杠桿去產(chǎn)能關(guān)鍵是需要發(fā)展股權(quán)融資以及相關(guān)制度安排等。

7、觀點參考報告《經(jīng)濟股市維穩(wěn)，風(fēng)險偏好短期修復(fù)》《休養(yǎng)生息，我在春天等你》。