國(guó)泰君安首席宏觀分析師任澤平今日在研報(bào)中指出，近期市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好短期修復(fù)，A股放量上漲，開啟春季行情。但長(zhǎng)期問(wèn)題仍待解，市場(chǎng)在上漲過(guò)程中仍存疑慮。

關(guān)于近期的春季行情，任澤平分析，當(dāng)前市場(chǎng)核心是兩條主線：第一條是政策穩(wěn)增長(zhǎng)、貨幣寬松、房市銷量回暖、投資回升、春季開工補(bǔ)庫(kù)需求、供給側(cè)改革預(yù)期、美元階段性走軟等推動(dòng)的周期回升以及企業(yè)盈利環(huán)比邊際改善預(yù)期，表現(xiàn)為大宗周期品價(jià)格上漲；第二條主線是注冊(cè)制暫緩、刪除戰(zhàn)略新興板、證金恢復(fù)轉(zhuǎn)融資業(yè)務(wù)并下調(diào)費(fèi)率等推動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)偏好修復(fù)，表現(xiàn)為中小創(chuàng)成長(zhǎng)小票的上漲。這兩天主線先后發(fā)力，推動(dòng)了這一波春季行情。

任澤平稱，從風(fēng)險(xiǎn)偏好的角度，市場(chǎng)缺的不是資金，是信心，A股外面到處是錢。從估值的角度，按熊市估值現(xiàn)在還是貴了，但是考慮到殼價(jià)值保住了、成長(zhǎng)性溢價(jià)等，目前A股估值處在歷史平均均衡水平上，過(guò)度悲觀是錯(cuò)的。

以下為全文：

近期市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好短期修復(fù)，A股放量上漲，開啟春季行情。但長(zhǎng)期問(wèn)題仍待解，市場(chǎng)在上漲過(guò)程中仍存疑慮。

1、前期市場(chǎng)曾擔(dān)心美聯(lián)儲(chǔ)加息、人民幣貶值壓力、經(jīng)濟(jì)硬著陸、監(jiān)管出錯(cuò)牌等，均在短期對(duì)過(guò)度悲觀預(yù)期進(jìn)行了修復(fù)。

當(dāng)前市場(chǎng)核心是兩條主線：第一條主線是政策穩(wěn)增長(zhǎng)、貨幣寬松、房市銷量回暖、投資回升、春季開工補(bǔ)庫(kù)需求、供給側(cè)改革預(yù)期、美元階段性走軟等推動(dòng)的周期回升以及企業(yè)盈利環(huán)比邊際改善預(yù)期，表現(xiàn)為大宗周期品價(jià)格上漲；第二條主線是注冊(cè)制暫緩、刪除戰(zhàn)略新興板、證金恢復(fù)轉(zhuǎn)融資業(yè)務(wù)并下調(diào)費(fèi)率等推動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)偏好修復(fù)，表現(xiàn)為中小創(chuàng)成長(zhǎng)小票的上漲。這兩天主線先后發(fā)力，推動(dòng)了這一波春季行情。

簡(jiǎn)單來(lái)講，市場(chǎng)的線索是清楚的，投資回升預(yù)期推動(dòng)的大宗周期上漲，風(fēng)險(xiǎn)偏好修復(fù)推動(dòng)的成長(zhǎng)小票上漲，未來(lái)看這兩條邏輯的強(qiáng)弱變化。

2、如果放在一個(gè)更大的視野下來(lái)看，貨幣超發(fā)背景下大類資產(chǎn)輪動(dòng)的邏輯是清晰的。2014年新一輪貨幣寬松周期開啟以來(lái)（M），經(jīng)濟(jì)一路下行（Q），大量的貨幣沒(méi)有流入實(shí)體經(jīng)濟(jì)，除了維持龐氏融資滾動(dòng)導(dǎo)致貨幣沉淀和貨幣流動(dòng)速度下降（V）之外，先后推升股市泡沫（2014-2015年上半年）、房市泡沫（一線核心二線房?jī)r(jià)加速上漲是從2015年6月份股市轉(zhuǎn)熊以后，表明貨幣尋找突破口）、大宗周期品反彈（2016年初，可能補(bǔ)庫(kù)需求和供給收縮只是提供了催化劑或炒作借口）。

總的來(lái)看，2014年以來(lái)先后爆發(fā)的股市、房市、大宗價(jià)格大漲，基礎(chǔ)性的背景是貨幣超發(fā)（水牛），改革預(yù)期（改革牛）、房市刺激（刺激牛杠桿牛）、補(bǔ)庫(kù)需求投資刺激（周期回升預(yù)期）等提供了催化劑。

貨幣超發(fā)以后，人民手里的錢“毛了”，拿現(xiàn)金肯定是錯(cuò)的。1年期定存利率僅1.5%，而2月CPI同比增長(zhǎng)2.3%，已經(jīng)是事實(shí)上的負(fù)利率，如果跟暴漲的房?jī)r(jià)以及最近的大宗黃金比，更是虧得媽媽都不認(rèn)識(shí)了。因此，貨幣超發(fā)一定要拿實(shí)物資產(chǎn)。

3、市場(chǎng)反應(yīng)的是預(yù)期而不是現(xiàn)實(shí)，預(yù)期總是走在前面。放眼未來(lái)，只要周期回升、通脹預(yù)期、匯率企穩(wěn)、監(jiān)管層呵護(hù)市場(chǎng)等短期無(wú)法證偽，市場(chǎng)將繼續(xù)修復(fù)。

未來(lái)會(huì)破壞周期回升和風(fēng)險(xiǎn)偏好修復(fù)兩大邏輯主線的風(fēng)險(xiǎn)因素來(lái)自：1）一線地產(chǎn)超預(yù)期調(diào)控引發(fā)銷售投資在未來(lái)某個(gè)時(shí)點(diǎn)回調(diào)，進(jìn)而證偽周期回升，短周期回升回歸長(zhǎng)周期向下；2）國(guó)內(nèi)基建投資回升不及預(yù)期，這可能跟地方激勵(lì)不到位有關(guān)；3）隨著原油上漲美國(guó)核心通脹回升，引發(fā)美聯(lián)儲(chǔ)加息預(yù)期再起，市場(chǎng)普遍預(yù)期美聯(lián)儲(chǔ)在6月份前后可能第二次加息，這意味著3-4月份是人民幣匯率短期企穩(wěn)的時(shí)間窗口；4）經(jīng)濟(jì)和市場(chǎng)弱平衡下，政策的任何不審慎操作都可能被市場(chǎng)誤讀放大并演變成風(fēng)險(xiǎn)；5）三大資金黑洞龐氏融資滾雪球，隨后無(wú)序去杠桿和資金鏈斷裂，以及蔓延成失業(yè)、社會(huì)不穩(wěn)定甚至民粹極左思潮抬頭風(fēng)險(xiǎn)。

4、從風(fēng)險(xiǎn)偏好的角度，市場(chǎng)缺的不是資金，是信心，A股外面到處是錢。近期監(jiān)管層通過(guò)注冊(cè)制暫緩、刪除戰(zhàn)興板等表示悔過(guò)之心，并派送證金恢復(fù)轉(zhuǎn)融資業(yè)務(wù)并下調(diào)費(fèi)率等鮮花巧克力，為受傷的投資者療情傷，投資者雖短期覺累不愛，但姑且釋懷以觀后效。

從估值的角度，按熊市估值現(xiàn)在還是貴了，但是考慮到殼價(jià)值保住了、成長(zhǎng)性溢價(jià)等，目前A股估值處在歷史平均均衡水平上，過(guò)度悲觀是錯(cuò)的。

5、我們?cè)?014-2015年上半年幫投資者賺錢，2015年下半年以來(lái)努力地幫投資者少虧錢，雖然在具體細(xì)節(jié)和時(shí)間節(jié)點(diǎn)上瑕疵頗多，但在大趨勢(shì)大拐點(diǎn)上勉強(qiáng)差強(qiáng)人意。作為宏觀老獵手，先后避開了ABC三浪下跌（2000點(diǎn)預(yù)測(cè)5000點(diǎn)，5000點(diǎn)提示風(fēng)險(xiǎn)。1月4日“休養(yǎng)生息”），且抓住了B浪最大的反彈（戰(zhàn)熊團(tuán)隊(duì)沖出江湖，就一個(gè)字“干！”）。前期提出“這是最后一波調(diào)整，這次見大底，過(guò)度悲觀肯定是錯(cuò)的?！薄帮L(fēng)險(xiǎn)偏好短期修復(fù)”。

6、最后三點(diǎn)結(jié)論：

1）貨幣超發(fā)背景下，一定要拿實(shí)物資產(chǎn)，沿著大類資產(chǎn)輪動(dòng)的線索做配置，參考《錢去哪了？》系列專題報(bào)告。

保險(xiǎn)業(yè)務(wù)系統(tǒng)保險(xiǎn)信托證券銀行黃金多元金融保險(xiǎn)互聯(lián)網(wǎng)+眾籌互聯(lián)網(wǎng)+理財(cái)互聯(lián)網(wǎng)+比特幣互聯(lián)網(wǎng)+網(wǎng)銷基金

2）與2014-2015年做趨勢(shì)投資不同（2000點(diǎn)買進(jìn)去，5000點(diǎn)賣出來(lái)），2016年是存量博弈下的結(jié)構(gòu)性行情，戰(zhàn)術(shù)上要打一槍換一個(gè)地方，傳說(shuō)中的高拋低吸波段操作也可以做了。

3）尋找能夠開啟新一輪行情的中期邏輯，比如改革從方案準(zhǔn)備進(jìn)入落地攻堅(jiān)、新干部考核條例、監(jiān)管層呵護(hù)市場(chǎng)盤活存量、去杠桿去產(chǎn)能關(guān)鍵是需要發(fā)展股權(quán)融資以及相關(guān)制度安排等。

7、觀點(diǎn)參考報(bào)告《經(jīng)濟(jì)股市維穩(wěn)，風(fēng)險(xiǎn)偏好短期修復(fù)》《休養(yǎng)生息，我在春天等你》。