不急于撤退

經(jīng)歷前周的大漲之后，上周市場(chǎng)小幅上漲，上證綜指漲0.82%，創(chuàng)業(yè)板指1.75%。上周后半周指數(shù)有所回落，加上周末滬深出臺(tái)緊縮的樓市政策，投資者情緒受到影響。我們認(rèn)為，本輪行情的核心驅(qū)動(dòng)力是國(guó)內(nèi)外政策變暖，目前未到政策決斷期，不必急于撤退。

1.政策微妙變化，未到?jīng)Q斷時(shí)

這次樓市政策為結(jié)構(gòu)性調(diào)整，不同以往。3月25日上海出臺(tái)了“史上最嚴(yán)厲”的樓市調(diào)控政策，推出更嚴(yán)格住房限購(gòu)政策、差別化住房信貸政策等系列組合拳。當(dāng)日深夜深圳樓市調(diào)控新政也宣布落地，對(duì)社保年限及房貸首付條件和比例提出了更嚴(yán)格的限制。市場(chǎng)傳言武漢、南京等也可能出臺(tái)緊縮的樓市政策。A股1月底以來(lái)的震蕩上漲，其中一個(gè)重要邏輯是，國(guó)內(nèi)穩(wěn)增長(zhǎng)，其中地產(chǎn)政策放松是其中重要政策之一。房?jī)r(jià)上漲過(guò)快的上海、深圳出臺(tái)嚴(yán)厲的緊縮政策，市場(chǎng)之前有一定預(yù)期，如何評(píng)價(jià)這個(gè)政策？問(wèn)題的關(guān)鍵是，穩(wěn)增長(zhǎng)的政策是否會(huì)繼續(xù)并有效？全國(guó)放松、個(gè)別城市緊縮的樓市政策屬于首次，這個(gè)政策組合反映了管理層既想三四線城市房產(chǎn)去庫(kù)存，又難以容忍一線房?jī)r(jià)上漲過(guò)快。這個(gè)政策組合的效果還需觀察，最理想的結(jié)果是北上深房?jī)r(jià)平穩(wěn)略上漲，三四線城市房?jī)r(jià)溫和上漲帶動(dòng)銷量，繼續(xù)去庫(kù)存，最糟糕的結(jié)果是上海、深圳房?jī)r(jià)下跌，三四線城市滯銷。從大類資產(chǎn)配置角度看，一線樓市政策收緊對(duì)股市有利。比如13年3月國(guó)務(wù)院出臺(tái)了“新國(guó)五條”細(xì)則，加大對(duì)房地產(chǎn)市場(chǎng)的調(diào)控力度，資金流出樓市流入金融市場(chǎng)，當(dāng)時(shí)股票市場(chǎng)資金流入不明顯，但債券基金和貨幣基金規(guī)模大幅增長(zhǎng)。

未到政策決斷期，繼續(xù)觀察后續(xù)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)。我們一直強(qiáng)調(diào)，本次行情是國(guó)內(nèi)外政策階段性偏暖下的風(fēng)險(xiǎn)偏好上升，行情的演繹就需要跟蹤政策面，4月中旬進(jìn)入敏感期。最近除了樓市政策結(jié)構(gòu)性變化外，投資者非常關(guān)心CPI的走勢(shì)，3月以來(lái)農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格快速上漲，尤其是蔬菜價(jià)格。我們認(rèn)為，暫時(shí)不用太擔(dān)心政策轉(zhuǎn)向，宏觀政策的調(diào)整通常以季度為單位，每個(gè)季度的中央政治局會(huì)議是窗口期，需要綜合考慮增長(zhǎng)、通脹、匯率等因素。農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格從3月中下旬以來(lái)已經(jīng)走平，不意味著CPI短期一定觸碰3%的壓力線。2016年宏觀調(diào)控特征是“區(qū)間調(diào)控、定向調(diào)控、相機(jī)調(diào)控”，2月開(kāi)始政策偏向穩(wěn)增長(zhǎng)，未來(lái)政策有可能再次變化，需跟蹤4月中旬公布的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)，包括經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)情況、通脹情況。海外方面，需跟蹤4月27日美聯(lián)儲(chǔ)議息會(huì)議，這次會(huì)議不會(huì)決定是否加息，但會(huì)討論未來(lái)的加息前景，尤其是6月份加息的可能性，而4月公布的美國(guó)就業(yè)數(shù)據(jù)、核心通脹數(shù)據(jù)均會(huì)影響到此次會(huì)議。

2.情緒有所修復(fù)，目前還不高

市場(chǎng)情緒有所修復(fù)，高風(fēng)險(xiǎn)偏好資金開(kāi)始入市。除了經(jīng)濟(jì)政策面，我們一直從市場(chǎng)情緒面跟蹤分析此輪行情，既然是風(fēng)險(xiǎn)偏好提升的行情，就需要度量情緒的高低，可類比15年10月后。從資金入市情況看，目前類似15年國(guó)慶后兩周，代表高風(fēng)險(xiǎn)偏好的融資余額連續(xù)兩周上升，個(gè)人投資者中超級(jí)大戶（資產(chǎn)規(guī)模1億以上）資金流入明顯，但整個(gè)市場(chǎng)的個(gè)人投資者資金入市不明顯。從市場(chǎng)情緒指標(biāo)來(lái)看，對(duì)比15年8-11月行情，情緒只恢復(fù)了一半。上一輪行情成交量的低點(diǎn)是15年9月30日的295億股，到11月5日高點(diǎn)的980億股，漲幅232%，本輪成交量低點(diǎn)是3月11日的254億股，最近一周均值為518億股，漲幅104%；上一輪行情換手率低點(diǎn)是9月30日的257%，高點(diǎn)是11月11日的588%，漲幅129%，本輪行情換手率低點(diǎn)是2月15日的207%，目前上升為348%，漲幅68%。

結(jié)構(gòu)上看，情緒修復(fù)期彈性品種輪漲。從行業(yè)、板塊表現(xiàn)特征看，目前也類似15年國(guó)慶后，彈性品種輪漲擴(kuò)散中。我們一直將本次行情與15年8月底-11月中比較，共同的背景是前期下跌源于政策面擾動(dòng)、反彈源于政策暖期情緒修復(fù)，1月底-3月初=15年8月底-9月底，3月開(kāi)始政策更明朗，類似15年10月后。回顧15年10月之后市場(chǎng)表現(xiàn)，行業(yè)漲幅基本與行業(yè)Beta值成正比，即高彈性行業(yè)反彈幅度更高，如計(jì)算機(jī)、非銀、電子、通信、傳媒等行業(yè)。市場(chǎng)反彈階段，往往是彈性大的品種會(huì)輪番表現(xiàn)，尤其是階段性有催化劑、前期漲幅落后的行業(yè)。我們11月初《年底重視幺蛾子出現(xiàn)》看好券商，邏輯就是券商高彈性、前期滯漲、四季度基本面環(huán)比改善，推薦后券商股連續(xù)三個(gè)漲停。過(guò)去兩周，新能源汽車、券商、軍工、智能汽車、VR等紛紛表現(xiàn)說(shuō)明市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)偏好已經(jīng)在提升，熱點(diǎn)在輪動(dòng)擴(kuò)散中。

保險(xiǎn)業(yè)務(wù)系統(tǒng)保險(xiǎn)信托證券銀行黃金多元金融保險(xiǎn)互聯(lián)網(wǎng)+眾籌互聯(lián)網(wǎng)+理財(cái)互聯(lián)網(wǎng)+比特幣互聯(lián)網(wǎng)+網(wǎng)銷基金

3.應(yīng)對(duì)策略：繼續(xù)持有，不急于撤退

行情未到轉(zhuǎn)折決斷期，繼續(xù)持有。1月底開(kāi)始，我們提出，政策漸變，行情步入震蕩筑底階段，3月中國(guó)內(nèi)外政策更明朗將出現(xiàn)反彈右側(cè)，3月14日明確提出“向上突破的行情大概率啟動(dòng)了”、“請(qǐng)珍惜難得的吃飯行情”。市場(chǎng)上漲至此，分歧和疑慮變多很正常，我們認(rèn)為，行情未到轉(zhuǎn)折決斷期。本輪行情類似15年4季度，行情起點(diǎn)和終點(diǎn)均源于政策面變化，自上而下宏觀政策未到轉(zhuǎn)變期，國(guó)內(nèi)方面未來(lái)需跟蹤4月中旬公布的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)和中央政治局會(huì)議，國(guó)外需跟蹤4月27日美聯(lián)儲(chǔ)議息會(huì)議等。自下而上看市場(chǎng)情緒面，對(duì)比15年4季度位于從底部回升的中間水平，并不高，未到物極必反的狀態(tài)。操作上，建議繼續(xù)持有，繼續(xù)跟蹤未來(lái)政策面和情緒面的變化。

風(fēng)格偏成長(zhǎng)，高彈性品種和下游漲價(jià)品。3月上旬開(kāi)始推薦中小創(chuàng)類高成長(zhǎng)，如新能源汽車、娛樂(lè)體育、智能制造等，17日周四開(kāi)始推券商，23日周三提出新的輪漲彈性品關(guān)注軍工，催化劑如資產(chǎn)注入、軍民融合、前期漲幅小，目前均可繼續(xù)持有。3月25日中共中央政治局審議通過(guò)《關(guān)于經(jīng)濟(jì)建設(shè)和國(guó)防建設(shè)融合發(fā)展的意見(jiàn)》，軍民融合發(fā)展已經(jīng)上升為國(guó)家戰(zhàn)略，未來(lái)改革將會(huì)持續(xù)深入推進(jìn)。此外據(jù)上證報(bào)報(bào)道，航天科技未來(lái)五年資產(chǎn)證券化率擬從目前的15%左右提高到45%，科研院所改革今年啟動(dòng)，首期規(guī)模為300億元的軍民融合發(fā)展基金即將設(shè)立。此外，繼續(xù)持有下游漲價(jià)品，如維生素印染、農(nóng)業(yè)養(yǎng)殖。這次物價(jià)上漲，不同于07年、10年，那兩次都是需求很強(qiáng)，上游資源品價(jià)格漲幅更大，相關(guān)行業(yè)表現(xiàn)更優(yōu)。這次物價(jià)上漲主要是貨幣現(xiàn)象，供給短缺的下游品種漲價(jià)的持續(xù)性更強(qiáng)，對(duì)盈利的貢獻(xiàn)更大。（海通證券 荀玉根）