報(bào)告描述 \ REPORT DESCRIPTION

報(bào)告共分為四部分：
第一部分
上半年我國(guó)經(jīng)濟(jì)增速呈現(xiàn)放緩趨勢(shì)但社會(huì)融資總量卻快速增加，我們不禁要問(wèn)貨幣擴(kuò)張與經(jīng)濟(jì)增速之間為何出現(xiàn)背離？貨幣真的在空轉(zhuǎn)沒(méi)有投放到實(shí)體經(jīng)濟(jì)中么？
對(duì)此我們認(rèn)為主要有以下原因造成這種背離：一是實(shí)體經(jīng)濟(jì)中的一般企業(yè)盈利質(zhì)量不佳，被動(dòng)加杠桿導(dǎo)致的有效信貸需求偏弱；二是影子銀行急劇膨脹，信貸需求呈現(xiàn)“結(jié)構(gòu)性繁榮”假象；三是企業(yè)存在通過(guò)銀行貸款套利的行為，降低了資金對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的支持作用。
我國(guó)上半年除了信用擴(kuò)張和經(jīng)濟(jì)增速放緩之間存在背離外，在我國(guó)貨幣環(huán)境內(nèi)部同樣存在一個(gè)類似的矛盾：M2增速、銀行信貸、社會(huì)融資總量等數(shù)量指標(biāo)擴(kuò)張較快，但實(shí)際利率、人民幣實(shí)際有效匯率等價(jià)格指標(biāo)卻位于高位。我們認(rèn)為貨幣價(jià)格和數(shù)量指標(biāo)的脫節(jié)反映了經(jīng)濟(jì)的結(jié)構(gòu)矛盾。源于房地產(chǎn)泡沫和地方政府對(duì)經(jīng)濟(jì)的干預(yù)，房地產(chǎn)和地方融資平臺(tái)對(duì)資金的需求旺盛，而對(duì)這兩個(gè)部門而言，當(dāng)前的實(shí)際利率并不高。

第二部分
近期銀行間拆借市場(chǎng)流動(dòng)性大幅收緊，對(duì)銀行“錢荒”、“流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)”的擔(dān)憂也急劇增加。我們認(rèn)為，本次銀行間流動(dòng)性不足的影響因素主要有：對(duì)外匯、影子銀行監(jiān)管力度加大；銀行同業(yè)業(yè)務(wù)配置大量非標(biāo)信貸資產(chǎn)導(dǎo)致的期限錯(cuò)配；銀行對(duì)自身流動(dòng)性需求估計(jì)不足等。
雖然此次銀行間流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)暴露程度超出了監(jiān)管層預(yù)期，但我們認(rèn)為央行為了降低金融系統(tǒng)潛在風(fēng)險(xiǎn)，會(huì)繼續(xù)采用穩(wěn)健的貨幣政策，但央行未避免流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)一步惡化，可能會(huì)在公開市場(chǎng)操作上作出微調(diào)。

第三部分
無(wú)論是我國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)與貨幣信用擴(kuò)張之間的背離還是貨幣價(jià)量之間的背離以及近期銀行暴露的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)，我們說(shuō)都需要對(duì)銀行下半年的經(jīng)營(yíng)情況進(jìn)行重新的審視，我們認(rèn)為銀行利潤(rùn)增長(zhǎng)的三要素很難超預(yù)期：
生息資產(chǎn)增速受影子銀行清理影響，規(guī)模持續(xù)高擴(kuò)張將停滯，三季度受影響較大；凈息差原本應(yīng)在二季度觸底，但疊加預(yù)期利率市場(chǎng)化影響，今年可能會(huì)出現(xiàn)單邊下行的局面；而受經(jīng)濟(jì)放緩影響，不良貸款生成周期拉長(zhǎng)，拐點(diǎn)預(yù)期難以兌現(xiàn)。

報(bào)告目錄 \ REPORTS DIRECTORY

第一部分 貨幣是否在空轉(zhuǎn)
一、貨幣信用擴(kuò)張與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)脫節(jié)
（一）上半年我國(guó)貨幣擴(kuò)張與經(jīng)濟(jì)增速出現(xiàn)背離
（二）脫節(jié)現(xiàn)象并非由經(jīng)濟(jì)中債務(wù)的積累導(dǎo)致
（三）脫節(jié)現(xiàn)象產(chǎn)生的深層次原因
二、結(jié)構(gòu)失衡導(dǎo)致貨幣價(jià)量背離
（一）貨幣的價(jià)與量
（二）貨幣價(jià)格高
（三）實(shí)體經(jīng)濟(jì)貨幣供給少

第二部分 穩(wěn)健貨幣政策基調(diào)不變 或因“錢荒”微調(diào)
一、銀行間拆借市場(chǎng)流動(dòng)性大幅收緊
二、銀行間流動(dòng)性不足原因
（一）資金流入少
（二）理財(cái)產(chǎn)品監(jiān)管收緊
（三）銀行對(duì)自身流動(dòng)性需求估計(jì)不足
（四）銀行同業(yè)業(yè)務(wù)配置大量非標(biāo)信貸資產(chǎn)導(dǎo)致期限錯(cuò)配
三、銀行流動(dòng)性問(wèn)題進(jìn)一步發(fā)展及其影響
（一）銀行風(fēng)險(xiǎn)是否進(jìn)一步加大取決于央行政策
（二）不良率變化取決于高利率的時(shí)間
四、國(guó)務(wù)院、央行將繼續(xù)實(shí)行穩(wěn)健貨幣政策 或進(jìn)行微調(diào)
（一）央行貨幣政策決策重視通脹預(yù)期
（二）減息？央行聽而不聞
（三）貨幣政策委員會(huì)例會(huì)顯示謹(jǐn)慎態(tài)度
（四）央行通過(guò)公開市場(chǎng)操作釋放“穩(wěn)健”信號(hào)
（五）通脹環(huán)比折年率顯示三季度末前貨幣政策將保持中性

第三部分 經(jīng)濟(jì)放緩及流動(dòng)性承壓背景下銀行利潤(rùn)增速將放緩
一、監(jiān)管預(yù)期：規(guī)模增速放緩
（一）業(yè)績(jī)超預(yù)期源自同業(yè)信貸類業(yè)務(wù)
（二）信托受益權(quán)規(guī)模已經(jīng)到了監(jiān)管容忍上限
（三）監(jiān)管態(tài)度：再瘋狂難以容忍
二、改革預(yù)期：利率市場(chǎng)化
（一）存款利率浮動(dòng)上限擴(kuò)大1.1倍一年回顧
（二）存款上限擴(kuò)大到1.2倍會(huì)怎樣
三、宏觀預(yù)期：不良周期拉長(zhǎng)

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